Ce que veulent les marchés

Au Moyen-Age, l’appel d’une croisade pour conquérir la Terre Sacrée était accueilli par "Deus vult" – par la volonté de Dieu. Mais est-ce que les croisés savaient vraiment ce que Dieu voulait ? Vu comme tout ça c’est terminé, apparemment non.

Ceci dit, c’était il y a très longtemps et dans le domaine dans lequel je travaille, les recours à la volonté présumée de Dieu sont rares. Cependant, l’on voit beaucoup de croisades politiques et celles-ci sont souvent justifiées par des appels implicites à la "Mercatus vult" – la volonté des marchés. Mais est-ce que ceux qui invoquent la volonté des marchés savent vraiment ce que les marchés souhaitent ? Là encore, apparemment non.

Et le tumulte financier de ces derniers jours a encore élargi le fossé entre ce que l’on nous dit de faire afin d’apaiser les marchés et ce que les marchés semblent demander.
Soyons plus clair : l’on nous répète sans arrêt que les gouvernements doivent cesser et se défaire de leurs efforts pour atténuer la douleur économique, car leur compassion pourrait bien être punie par les dieux de la finance, mais les marchés eux-mêmes n’ont jamais donné l’impression que ces sacrifices humains étaient vraiment nécessaires. Les investisseurs étaient censés être terrifiés par les déficits budgétaires, craignant que nous ne soyons sur le point de nous transformer en Grèce – la Grèce je vous dis – mais année après année, les taux d’intérêt sont restés bas. Les efforts de la Fed pour donner un coup de fouet à l’économie étaient censés se retourner contre elle à cause de la réaction des marchés à l’idée d’une inflation galopante, mais les mesures des marchés quant à l’inflation attendue restèrent eux aussi très bas.

Comment les croisés de la politique ont-ils répondu à l’échec de leurs prédictions ? Par le déni pour beaucoup, parfois avec exaspération. Par exemple, Allan Greenspan déclara un jour que l’échec des taux d’intérêt et de l’inflation à monter était "regrettable parce qu’il nourrissait un faux sentiment de complaisance". Mais c’était il y a plus de quatre ans ; peut-être que ce sentiment de complaisance n’était pas si faux après tout ?

Au total, il est difficile de ne pas conclure que des gens comme Greenspan en savait autant sur la volonté des marchés que ce que savaient les croisés médiévaux sur la volonté de Dieu – c’est-à-dire rien du tout En fait, à y regarder de plus près, le véritable message des marchés semble être que nous devrions avoir des déficits budgétaires plus importants et imprimer davantage d’argent. Et le message est devenu bien plus fort ces derniers jours.

Je ne parle pas en priorité du plongeon des prix boursiers, bien que cela nous dise certainement quelque chose (mais ainsi que le défunt Paul Samuelson le fit remarquer de façon célèbre, la bourse n’est pas un indicateur fiable des perspectives économiques : "Les index de Wall Street prédisaient neuf des cinq dernières récessions ! "). Je parle plutôt des taux d’intérêt qui sont des avertissements, pas de la crise fiscale et de l’inflation mais d’une dépression et d’une déflation.

Bien évidemment, les taux d’intérêt sur la dette américaine sur le long terme – les fameux taux qui sont censés monter en flèche à tout moment d’après les suspects habituels, sauf si l’on se met à sabrer les dépenses - ont chuté brutalement. Cela dit bien que les marchés ne sont pas inquiets par l’endettement, mais qu’ils le sont à propos d’une faiblesse économique persistante, ce qui empêche la Fed de relever les taux d’intérêts à courts terme qu’elle contrôle.

Les taux d’intérêt sur la majeure partie de la dette européenne sont encore plus bas parce que les perspectives d’avenir de l’économie européenne sont vraiment mauvaises, et nous ne parlons pas simplement de l’Allemagne ici. La France est en conflit en ce moment avec la Commission Européenne qui affirme que le déficit français prévu est trop important, mais les investisseurs – qui continuent à acquérir des obligations françaises malgré un taux d’intérêt de seulement 1,26 pourcent sur 10 ans – sont à l’évidence bien plus inquiets à propos de la stagnation de l’Europe que d’un défaut de paiement de la France.

Il est également très instructif de jeter un œil aux taux d’intérêts "protégés de l’inflation" ou des obligations "indexées" qui nous disent deux choses. Tout d’abord, les marchés sont pratiquement en train de supplier les gouvernements afin qu’ils empruntent et dépensent, disons en infrastructures ; les taux d’intérêts sur les obligations indexées sont à peine au-dessus de zéro, ce qui revient à dire que financer des routes, des ponts et des égouts serait quasiment gratuit. Deuxièmement, la différence entre les taux d’intérêt sur les obligations indexées ou ordinaires nous montre bien quel degré d’inflation est attendu par les marchés, et il s’avère que l’inflation attendue a fortement baissé ces derniers mois, ce qui fait qu’elle est aujourd’hui bien en-deçà de la cible de la Fed.

Dans les faits, les marchés disent que la Fed ne fait pas suffisamment fonctionner la planche à billets. Une question que l’on pourrait se poser c’est pourquoi l’on entend tout à coup bien mieux le message des marchés visant à plus de dépense et plus d’argent à imprimer. D’après moi, cela s’explique surtout par les évènements qui se produisent en Europe, là où la crise tourne en déflation et où le retour de bâton de plus en plus important à l’encontre de l’austérité a atteint un pic. Et il est très raisonnable de nourrir des inquiétudes quant au fait que les problèmes de l’Europe pourraient s’étendre à nous tous.

Dans tous les cas, la prochaine fois que vous entendrez un grand ponte des média donner son opinion sur ce que nous devrions faire pour satisfaire les marchés, demandez-vous : "Comment le sait-il ?" Car la vérité, c’est que quand les gens parlent de ce qu’exigent les marchés, ce qu’ils font, en fait, c’est tenter de nous forcer à faire ce qu’ils veulent eux.

Paul Krugman

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